Eurozone منحنى عائد السندات السيادية
German Bund (EUR) — هيكل آجال كامل، وفوارق 2s10s و3m10y، واحتمال ركود وفق بنك نيويورك الفيدرالي، وملاءمة Nelson-Siegel-Svensson.
البيانات بتاريخ 13 يوليو 2026هيكل الآجال
| الأجل | 3M | 6M | 1Y | 2Y | 3Y | 5Y | 7Y | 10Y | 20Y | 30Y |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| العائد (%) | 2.32 | 2.41 | 2.52 | 2.60 | 2.64 | 2.74 | 2.89 | 3.11 | 3.55 | 3.60 |
هيكل الآجال مع ملاءمة NSS
العوائد المرصودة (علامات) مع ملاءمة Nelson-Siegel-Svensson الملساء (بالبرتقالي).
الخط المتقطع = سعر الفائدة الرسمي الحالي (2.25%).فارق 2s10s (تاريخ 5 سنوات)
المناطق الحمراء المظللة = منحنى مقلوب (2s10s < 0). تاريخيا سبقت الانقلابات الركود بفترة 6-24 شهرا.احتمال الركود - بعد 12 شهرا
نموذج Estrella-Mishkin بروبت (NY Fed): P(الركود) = Φ(-0.5333 - 0.6629 × spread3m10y).
معاملات Nelson-Siegel-Svensson
RMSE لبواقي الملاءمة: 0.054 pp. راجع صفحة منهجية NSS للاطلاع على الشكل البارامتري.
| β₀ | β₁ | β₂ | β₃ | λ₁ | λ₂ |
|---|---|---|---|---|---|
| 4.223 | -1.885 | -0.786 | -2.532 | 1.50 | 5.00 |
كيف تقرأ منحنى هذه الدولة
ابدأ بالنظر إلى عائد 10 سنوات في البطاقات العلوية؛ فهو معيار تكلفة الاقتراض طويلة الأجل لهذه الدولة. ثم قارنه بسعر الفائدة الرسمي الذي يحدده البنك المركزي. إذا كان عائد 10 سنوات أعلى بوضوح من سعر الفائدة الرسمي، فهذا يعني أن المستثمرين يتوقعون أن تبقى أسعار الفائدة داعمة للنمو؛ وإذا كان أدنى منه، فالسوق يسعر خفضا للفائدة في المستقبل.
بعد ذلك، افحص بطاقات فوارق 2s10s و3m10y. الأرقام الخضراء تعني أن المنحنى صاعد بالشكل الطبيعي، أي أن السندات الأطول أجلا تعطي عائدا أعلى. الأرقام الحمراء تعني أن المنحنى مقلوب؛ السندات الطويلة تعطي أقل من السندات القصيرة، وهذا تاريخيا يسبق تباطؤا اقتصاديا. كلما كان الانقلاب أعمق، كانت إشارة التحذير أقوى، مع أن الفاصل بين الانقلاب والركود غالبا ما يكون 12-24 شهرا.
أخيرا، يجمع احتمال الركود في الأعلى بين فارق 3m10y ونموذج بنك نيويورك الفيدرالي الإحصائي. القراءة فوق 30% هي عتبة الحذر التقليدية؛ وفوق 50% كانت تعني تاريخيا أن الركود خلال عام هو السيناريو الأساسي. بالنسبة للدول غير الأميركية، تعد هذه إشارة مقارنة مفيدة، لكن ينبغي قراءة المستوى الدقيق بحذر.
تفسير معاملات NSS لهذه الدولة
تجزئ معاملات بيتا الأربعة المقدرة المنحنى إلى عوامل متعامدة. β₀ هو المستوى طويل الأجل، أي العائد الحدّي عندما يتجه الاستحقاق إلى اللانهاية، ويمكن تفسيره كمرساة اسمية نهائية للسوق (سعر حقيقي في حالة الاستقرار زائد التضخم المتوقع). β₁ هو عامل الميل؛ β₁ السالب ينتج منحنى صاعدا، بينما β₁ الموجب يسطح الطرف القصير أو يقلبه. وتتحكم β₂ وβ₃ في حدبتين للانحناء تضبطهما λ₁ وλ₂ بالسنوات، وهي الآجال التي يبلغ عندها كل عامل انحناء ذروته. يبين Diebold-Li (2006) أن β₀+β₁ تتقارب إلى سعر الفائدة القصير الفوري وأن β₀ تتقارب إلى عائد السند الدائم، ما يعطي حدسا مباشرا لنموذج العوامل.
بخصوص احتمال الركود: تستخدم القراءة معاملات Estrella-Mishkin (1998) المعايرة على بيانات NBER الأميركية بعد الحرب. بالنسبة لنظراء الأسواق المتقدمة، مثل منطقة اليورو والمملكة المتحدة وكندا وأستراليا وسويسرا، فإن الإسقاط عبر الدول مقبول نسبيا، لكن المستوى المطلق إرشادي لا حرفي. إعادة تقدير بروبت محليا، مثل Moneta (2005) لمنطقة اليورو وChinn-Kucko (2015) لمقارنات OECD، تعطي عادة معاملات تنبؤية أضعف قليلا لكنها لا تزال مهمة. الأفضل قراءة الرقم كإشارة ترتيب نسبية بين الدول التسع لا كاحتمال غير مشروط.
تحفظ أخير: مدخل الفارق يحتوي مكون سياسة متوقعة ومكون علاوة أجل. عندما تضغط طلبات المدة الهيكلية علاوة الأجل وفق ACM، مثل تدفقات مواءمة التزامات التقاعد، وبقايا ميزانيات البنوك المركزية، وإعادة تدوير الاحتياطيات الأجنبية، يمكن للمنحنى المقلوب أن يشير إلى احتمال أعلى من دون أن يكون السوق يسعر تيسيرا قويا. تقاطع النموذج مع توقعات السياسة المستندة إلى المسوح ومع منحنى OIS الآجل المحلي يضبط الإشارة.
ما الذي يشير إليه منحنى البوند
مع سعر تسهيل الودائع لدى البنك المركزي الأوروبي عند 2.25%، ازداد انحدار منحنى البوند الألماني بشكل ملموس خلال العام الماضي، وهو يعرض الآن ميلاً صاعداً نموذجياً: عوائد الطرف القصير مثبتة دون سعر الودائع بقليل، وعائد البوند لأجل 10 سنوات حول 2.60%، وعائد 30 سنة فوق 2.90% بقليل. فرق 2s10s موجب بقوة عند أكثر من 50 نقطة أساس، من بين الأكثر انحداراً في العالم المتقدم. تداول عوائد البوند قصيرة الأجل دون سعر السياسة قليلاً أمر معتاد في الممر التشغيلي للبنك المركزي الأوروبي، حيث يشكل سعر الودائع أرضية.
حالة الانعكاس وفروق الآجال
فرق 3m10y في منطقة اليورو موجب بوضوح، ما يضع احتمال الركود الضمني بعد 12 شهراً وفق نموذج بروبت Estrella-Mishkin في خانة الآحاد المنخفضة. هذه قراءة حميدة بصورة لافتة مقارنة بالولايات المتحدة، وتحول حاد عن حلقة 2022-2023 حين كان منحنى البوند معكوساً عند الطرف الأمامي بسبب توقعات رفع قوية من ECB. لم ينعكس فرق 2s10s في أي وقت خلال الأشهر الـ12 الماضية.
ما الذي يقوله المنحنى عن توقعات ECB مقابل تسعير السوق
عند تفكيك المنحنى:
- يقع عائد البوند لأجل سنتين تقريباً عند مستوى سعر الودائع، ما يعني أن الأسواق تتوقع أن يبقي ECB الفائدة قريبة من مستوياتها الحالية حتى 2027، مع تعديلات محدودة في أي من الاتجاهين.
- تشير نقطة 5 سنوات عند 2.30% إلى متوسط متوقع لسعر الودائع يقارب 2.0-2.2% خلال السنوات الخمس المقبلة، بما يتسق مع إطار سعر “محايد”.
- الميل بين 30 سنة و10 سنوات (نحو 30 نقطة أساس) محدود، ويعكس قلقاً منخفضاً بشأن مخاطر التضخم طويلة الأجل. وهذا من أدنى ميول 10s30s بين السندات السيادية في الاقتصادات المتقدمة.
الشكل العام للمنحنى يتسق مع رسالة البنك المركزي الأوروبي المعلنة بأنه عند المستوى المحايد أو قريب منه. تسعير السوق أقل ميلاً للتيسير بكثير مقارنة بالاحتياطي الفيدرالي، مع تسعير تخفيضات قليلة جداً تتجاوز ما نفذه ECB بالفعل.
ملاءمة نيلسون-سيغل-سفينسون
يستخدم البنك المركزي الألماني نفسه نموذج نيلسون-سيغل-سفينسون، بل إن تقديراته العامة لمنحنى العائد كانت أداة العمل التجريبية الأصلية لـNSS في التسعينيات. تعيد ملاءمتنا إنتاج مستوى (beta0) قريب من 3.0، وعامل ميل سلبي صغير (beta1)، وانحناء معتدل: منحنى “حسن السلوك” تفسر فيه الملاءمة المعلمية تقريباً كل التباين المقطعي في عوائد البوند المرصودة. راجع صفحة منهجية NSS للاشتقاق.
مراجع مرتبطة
- نظرة عامة على البنك المركزي الأوروبي، سعر الودائع، عمليات إعادة التمويل الرئيسية، وجدول الاجتماعات.
- متعقب سعر الفائدة الحقيقي، سعر الفائدة الحقيقي في منطقة اليورو مقابل النظراء عالمياً.
- لوحة احتمال الركود، منطقة اليورو مقابل الدول التسع كلها.
- منهجية نيلسون-سيغل-سفينسون، إطار ملاءمة المنحنى.